3月15日，新浪财经315投资者保护论坛在北京举行，北京高文律师事务所合伙人李明燕出席并发表演讲，她表示，金税四期是对各个数据之间有一个数据联动，无论是和企业关联的上下游企业，包括和企业关联的可疑的自然人之间的账户，一旦会触发现金或者是交易商的往来，其实都应该是在稽查的范围之内。所以，在这个链条上，证监会的查处力度还是应该加大的。对于我们这些律师来讲，可以运用的有效的调查措施、调查手段还是非常非常有限的。比如我们都不可以调会计事务所的底稿，我们也不可以调律师的底稿，券商的底稿更不用说，还是需要有一个联动的机制。

以下为演讲全文：

第一，把虚假陈述诉讼包括立案处罚的情况给大家做一个概括。

各位同行已经分享得非常充分，我补充一个数据，目前有效注册的股民数是2.2亿，活跃用户5000万，50万以下的占到90%，就是散户。里面的机构是专业机构投资人和法人散户和个人散户，总占比是二八开，这个数据相信大家都很清楚，在专业的投资机构里边，主要的构成是公募基金和私募基金。

另外，刚刚过去的2023年，15个股票现在已经是判下来。因为在前两年一共有38个票，去年是15个生效判决，有12个是判决，3个是调解，13个票是获赔的，获赔的比例是在索赔基数的基础之上的40%到100%。我们讲的“索赔基数”就是根据“三日一价”做出来的向法院主张起诉的金额，这个数字和投资人之间的损失不是一个比例的关系，是一个计算的关系。相信各位同业都很清楚。

审判的法院主要集中在北京、上海、深圳，大家也都喜闻乐见，相信在开庭过程中大家还经常相遇。2022年和2021年38个案例里25个是支持原告诉求，5个是调解结案，8个驳回。

这是我补充的前面同业讲到的概述部分。

第二，总结。

特点1，流程是很长的，甚至有的法院诉讼时效已经截止才正式审理和涉及到判例的审判流程，周期非常长。投资人问到的时候，我一般讲三四年，做诉讼大家要有过日子的心。

特点2，惩首恶。我们感觉从前年开始，法院在审判上是非常严格的，一直都在贯彻“惩首恶”的原则，如果是轻微违法行为或者是构成重大性行为，法院在判决的过程中或者是诉辩双方争执的过程中，应该还是要看是不是首恶或者是具有很明显的故意造假的情节。在这里面同时体现出来很多法院对于自然人、董监高的立案都是比较限制的态度，我们一般是坚决来主张的。

特点3，在审判虚假陈述案子中法院非常集中，基本集中在四家法院，北京、深圳、上海包括浙江，法院比较集中。

特点4，在专业性上，大家都是有大幅度提升，无论是原被告双方还是专家的评审意见上，都是有比较高的专业性的体现。

第三，我们团队提出证券投资人保护的新概念，叫做长链条保护机制。

长链条保护机制里：

1．上市公司也是公司，它也是民事主体，在上市公司的维权这个大命题下，我们可以综合运用《证券法》司法解释包括《公司法》甚至《民法典》《刑法》这些综合性的法律法规，都是用来维护咱们投资者的合法权益的，咱们不仅仅是一个证券市场的参与者，也是这个公司的股东，同时甚至比如买债券，有可能还是债权人，甚至有些是广义的证券市场的投资人还买了可转债、可交债，都是有。所以，要在综合的法律体系项下要全盘衡量诉讼或者被诉、维权这种情况。

2．我们认为目前来讲比较突出的点是实控人关联方和上市公司之间比较隐蔽的长链条的交易。金融市场上它的交易是很复杂的，比如募集了一个定增产品，这个产品可能通过一个虚假的招投标行为，这个钱就转移出去了。我相信在座各位同业包括线上的各位朋友们经常会看到上市公司投资了一个什么股权，或者是给别人做了一个投资类或者是复合交易和复合金融产品，但这些钱就被洗出去了，这种转移行为具有隐蔽性，具有长期性。

还有一些实控人和上市公司之间有一些非常紧密的联系，在这一点上还是应该从监管的层面和诉讼的层面，应该充分运用法律武器，让它去进行穿透审查。无论是穿透的证监会的查处，还是对法院来讲，对上市公司和可以交易的穿透审查，都是可以进一步审查的。参考金税四期，金税四期是对各个数据之间有一个数据联动，无论是和企业关联的上下游企业，包括和企业关联的可疑的自然人之间的账户，一旦会触发现金或者是交易商的往来，其实都应该是在稽查的范围之内。所以，在这个链条上，证监会的查处力度还是应该加大的。对于我们这些律师来讲，可以运用的有效的调查措施、调查手段还是非常非常有限的。比如我们都不可以调会计事务所的底稿，我们也不可以调律师的底稿，券商的底稿更不用说，还是需要有一个联动的机制。

3．我们考虑到在整体经营上，因为上市公司的经营是一个整体，但是监管是跟投的，比如在证券市场往往是股价已经产生波动了，隔了几个月甚至隔几年才会进行证券市场的立案，周期很漫长。对投资人来讲，波动了，已经感受到危险的信息已经跑掉了，但实际上他还没有进行揭露。对于咱们来讲，“三日一价”，他还没有在这个区间内进行买卖，其实丧失了获赔的权利，但是有没有受到虚假陈述的影响呢？很明显这应该是受到影响了。在这一点上，应该是把企业的股价信息来进行敏感性的，三日一价应该理解得更加精准一些。

4．因为我们团队也推进了一些在证监会没有立案之前的调查工作，这个调查工作时间是非常长的，包括工作量非常大，我们曾经有一只票，我们去现场去了三次，飞机倒小面包，小面包倒三蹦子，到现场看他所谓的投资项目和合作方，一些方言我们也听不懂，我们都是录下来找周边的人去翻译，形成了一个非常翔实的证据材料，递交给证监局，获得了该股票的立案。但是这个周期很长，另外对于律师或者对于其他专业的机构来讲，工作量也是非常大的。我们怎么能够在付出和收益之间获得一个平衡呢？因为律师毕竟也要工作，也要有一大堆费用。证券市场不仅仅是自然人、小散投资人，还有一些是相对来讲专业的机构，不应该完全靠中小保护公司，应该是有一些有实力的机构牵头做这个事情，把工作量放在前面，要治未病，不能说这个公司都已经倒台了，我们再去追它，这不太好。我们应该从监管的层面去动员具有一定专业知识和一定支付能力的机构去牵头做一些提前的项目的调查。

5．从监管层面或者是对上市公司来讲，我们并不认为退市是一种惩罚措施，很多企业退市了，很多责任反倒是消弥了，损失的是投资人的行为，比如长城生物突然暴发一个信任危机、经营危机或者虚假陈述的危机就退市了，这件事就销声匿迹了，那买长春生物股票的那些人呢？意味着这些退市票的交易受到极大的限制，它的价格直接被打折，其实是对投资人的一个伤害或者是二次伤害、多次伤害、重复伤害，甚至有些票跌到一毛钱。对于退市来讲，能不能在监管层面触发一些比如现场稽查，包括穿透式稽查或者是对责任认定上进行行政责任、民事责任和刑事责任的联动，让退市变成一条高压线，而不是变成一道旋转门。三四年前大家在市场上能够看到新三板企业争先恐后地去摘牌，因为他挂了牌也不见得能有多好的融资，但是会监管很严格，然后大家就摘牌，只要我不披露年报就摘牌了，这个制度就丧失了它的初衷。

6．从监管的层面来讲，和实际控制人、责任方要有一个强调的机制。为什么这样讲？经常会有一些处罚一出来，罚公司多少钱或者是让公司怎么怎么样，这跟退市包括跟关联方的点其实一样。上市公司不仅仅是这些违规人的上市公司，它也是老百姓的上市公司，这么多股民投资到这个上市公司里，随便一处罚，这个公司受到比较大的股价的波动，对投资人来讲也是一种伤害，在处罚和调查上责任的划分上还应该更加精细化一点。

第四，概念辨析。

跟大家辨析一下，目前来讲这个市场传统的金融逻辑是封建社会豪强把土地控制了，控制了重要的社会资源，就能进行剥削。

现在其实把土地换成企业，对于工业社会来讲是一样的。现在传统的金融模式就是华尔街模式，以金融作为一个吸管，插在企业身上吸血，从而控制企业的经营权、所有权，甚至进一步控制国民经济。包括华为、Tiktok都是一样的。金融的吸血行为并不是我们希望能够出现的金融和实体经济之间的一个关系，希望一线的工作深入思考，群策群力，能够把制度层面更加建设得好一点。

辨析一下，很多同行提出来，包括内幕交易操作市场跟欺诈发行的处罚跟索赔的问题。欺诈发行目前来讲索赔的很多，应该有十几只票，IPO的还少，主要都是再融资。还有内幕交易跟操纵市场其实是一样的，它要面临着一个模拟股价的点，这个点已经是难的点了，现在都是多因子模型，那个因子占多少权重，怎样去赋权，怎样去排斥其它因子的相互因素，这些是需要深度研究的，而不仅仅说多因子就讲到高金。我们希望能够得到的模拟股价是假如没有受到虚假陈述、内幕交易、操纵市场的影响，股价会是什么，它会受到大市场的影响或者是非系统因素的影响这只票自身的影响。金融学术界也在摸索，相信并不是最高院不关注这个点或者不去做这个司法解释，而是技术上大家还是在往前推进。越是这样的情况，咱们一线的从业人员更应该推进这部分的诉讼和这部分的工作，因为一定是在实践中才能够出现一个有价值的理论或者是有价值的计算方式，而不仅仅是我们在学术上、在会议室里做模型、做分析。

以上是我分享的四个大点：第一，实践情况及数据。第二，我们的一些总结。第三，长链条保护机制。第四，观点和概念的辨析。

以后在方向上，这个领域可能能够索赔的票越来越少，但是专业性越来越强，延展性越来越长，包括机构来牵头做综合性的索赔跟维权。

最后，预祝大家的股票能够越来越好，能够在股票市场上形成一个蓄水池，让老百姓都能享受到国民经济发展和企业发展带来的红利，也祝愿在座各位同业能够业绩越来越好。

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